VIX演算法本質

A. 境外主要市場波動率指數發展簡史

波動率指數起源於二十世紀九十年代初，杜克大學的Whaley教授1993年在論文中首次提出波動率指數的概念。同年在實務上亦取得了關鍵的進展：芝加哥期權交易所（CBOE）利用S&P100股指期權的隱含波動率編制出全球首個波動率指數，並命名為VIX指數。

境外主要市場的波動率指數發展，簡單來說分為三個階段：

第一階段主要是美國市場開創性的發展，經歷了十多年的時間（1993年～2006年）美國市場首先推出了VIX波動率指數（1993年），接著更新了波動率指數的編制方法（2003年），隨後陸續推出波動率指數期貨（2004年）和波動率指數期權（2006年）。

第二階段主要是歐洲市場的跟隨發展：歐洲期貨交易所於美國市場推出了波動率衍生品之後一年（2005年）推出了STOXX50波動率指數，並於2009年和2010年分別推出了相應的期貨、期權產品。

第三階段主要是從2006年開始，各個亞洲主要市場陸續推出了當地交易所的核心指數所對應的波動率指數，其中印度、韓國、日本、中國香港地區等2010年後陸續上線了對應的波動率指數衍生品以幫助投資者更好地管理風險。

歐美市場的發展

正如我們開篇提到，波動率指數最早於1993年誕生在美國芝加哥期權交易所（CBOE）。2003年，CBOE啟用了全新的波動率指數編制方法。新演算法以標准普爾500指數期權市場價格為基礎，並用方差互換（VarianceSwap）方法替代先前的指數計算方法，並把舊方法計算的波動率改稱VXO。

CBOE將VIX指數的歷史數據追溯到1990年，將VXO指數的歷史數據追溯到1986年，並同時發布VXO與VIX指數的數據。從VIX指數的運行數據來看，其波動范圍在絕大部分時間在10點至30點之間。極值方面，2008年金融危機期間，VIX指數一度突破80點，2010年歐債危機期間，VIX指數再度逼近50點，隨後在2015年8月和2018年2月，VIX指數兩次突破了50點。VIX指數的發展不僅為投資者提供了觀測市場情緒和預測風險的功能，還為政府出台宏觀調控政策提供指引，2008年全球金融危機爆發期間，美國政府出台關鍵救市政策前均把VIX指數納入參考指標。

歐洲市場在2005年4月發布了基於EUROSTOXX的30天波動率指數VSTOXX，該指數是以EUREX的EUROSTOXX50股指期權的實時交易數據為計算基準，其計算方法與VIX指數類似，只是在合約的選擇與篩選規則上做出了部分調整。從VSTOXX指數的運行數據來看，其波動范圍在絕大部分時間在10點至40點之間。

在極值方面，VSTOXX指數在2008年10月16日金融危機期間達到最大值87.51點，在2010年歐債危機期間攀升至近70點的水平。2010年歐洲債務危機期間，VSTOXX指數的走勢亦為歐盟救助希臘政府的進程提供了參考。

亞洲市場的發展

亞洲市場上最早推出波動率指數的是台灣期貨交易所。它在2006年推出的台指期權波動率指數，其跟蹤指數為台灣加權指數（TWSE），編制方法上除無風險利率採用本地市場指數外，其餘與CBOE方法完全一致。台灣交易所同時公布採用新方法與舊方法計算的波動率指數。

隨後印度、韓國、日本和香港市場陸續推出了以自身核心指數為跟蹤標的的波動率指數。以上市場大部分的指數編制原理和公式基本與美國市場推出的VIX較為相似。僅印度國家股票交易所根據Nifty期權的訂單結構對演算法進行了調整，二者的主要區別在於展期的設置與無風險利率的選擇。從亞洲市場各波動率指數的運行來看，基本與歐美市場數據類似，在危機期間出現快速攀升，在其他時點上維持一定區間內較平穩水平的波動。

綜上，從境外主要市場波動率指數的發展歷史來看，波動率指數及其衍生品的發展為投資者提供了很好的觀測市場情緒以及風險管理工具，同時也為監管部門的宏觀決策提供了重要參考依據。對於我國資本市場，可以根據自己的後發優勢學習借鑒境外先行市場的經驗，為幫助投資者更好管理風險，大力推出並發展指數期權，在此基礎上進一步推出波動率指數及其衍生品，這是一條值得我們借鑒的發展路徑。

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