㈠ 七問人民幣：資本外流最糟糕的時代真的過去了嗎
一、過去10年，中國究竟流入了多少美元？
截至2015年9月，分布於全世界的未償還的美元債已經高達9.8萬億美元。其中，中國的美元債佔比約為7.7%，合計約7500億美元。
但實際上，流入中國境內的美元債可遠不止這7500億美元。因為，在過去10年內，中國是世界上增長最快、最具有資金吸引力的國家，人民幣在過去10年內以年均3.7%的速度在升值。從這一點看，其他國家完全有動力用借來的美元債換成人民幣來投資中國。
Dawai Capital Markets（日本大和資本市場公司）基於這一邏輯及推算，預計中國境內的美元債很有可能已經達到美元債總和的30%，即3萬億美金。
▌二、尚未置換（償還）的美元外債究竟還剩多少？
自去年8月11日匯改以來，大家都開始意識到了人民幣貶值問題的嚴重性。但是這些持有美元債的債務人並未如想像中那樣，利用美聯儲延遲加息、人民幣企穩的時間窗口將這部分美元債務置換出來。
關於國內的美元債務已經置換出來多少，國內並沒有直接的指標，但國內的大多數美元債都會經過香港的銀行產生。因此，這里選擇香港銀行的美元債數據為指標。這一指標在2015年終達到頂峰，之後的下降幅度累計在10%以內。截至今年3月底，香港銀行對香港以外（主要是中國）的總貸款額僅下降4.5%。以這一指標預估，國內的美元債務置換出來的部分應該不超過10%。
因此，現在說中國境內以美元計價的外債已經償清，實在是為時過早。
▌三、我們的「貿易順差與外商直接投資」數字究竟有多真？
在傳統的思路下，大家都認為中國擁有龐大的貿易順差與外商直接投資。只要中國繼續保持高儲蓄率，那麼中國的高貿易順差就會繼續；流入的外商直接投資既然是一種長期性的投資，那麼也不太可能短期內集中回撤。
但是，這一邏輯只在以往的貿易順差和外商直接投資數據真實有效的情況下成立。據Dawai Capital Markets（日本大和資本市場公司）推算，我國自2005年至2014年中的虛假貿易達3580億美元，虛假FDI（外商直接投資）高達1.09萬億美元。同理推算，截至2015年底，貿易順差與FDI的虛假數額已經分別高達4960億美元和1.59萬億美元。
截至今年4月份，中國的外匯儲備為3.22萬億美元。據Dawai推算，這3.22萬億美元外儲中僅有51%的部分是由真實的貿易順差和真實的長期外商投資所帶來的，剩下的49%的外儲都是受到短期的、投機的國際資本的推動。
因此，外匯儲備下行壓力和資本外流的壓力大概率會比我們預期的要高出很多，因為短期的、投機的國際資本的流動性可比由FDI和貿易帶來的資本的流動性靈活得多、快得多。
▌四、中國政府是否有能力阻止這場資本外流？
中國在過去多年流入的美元已經累計約3萬億美元，這意味著在人民幣升值趨勢消失、中國經濟增長乏力後，至少這3萬億美金都有動機要迴流至國外。
中國政府近期的資本管制似乎已經扼住了資本外流的喉嚨。但事實是否如此？中國政府真的有能力阻止這一場資本外流嗎？
首先，我們分析一下流入中國的這3萬億美金資金以及我們手中的國外資產的構成。如果把流入的這3萬億美元資產當成敵人，那麼我們手握的國外資產就是攻擊敵人的子彈、阻擋入侵的盾牌。
關於我們的敵人「3萬億美金」，與其他國家對比，已經找不出任何一個新興國家比我們擁有更多的資本流入。因此，中國在所有新興經濟體中都是受到資本外流威脅最嚴重的國家。
有人說，「雖然資本流入我國最大，但是我國擁有的國外資產已經在6萬億以上，也足夠抵抗住資本流出的威脅啊。」
事實並非如此。
我國的國外資產中有55%都是外匯儲備。而動用外匯儲備來干預人民幣匯率有三大硬傷：
I、外匯儲備的消耗會帶來人民幣貶值的預期與恐慌。當政府動用外匯儲備阻止人民幣貶值時，外匯儲備會迅速消耗，就如去年匯改後至年初那段時間外匯儲備迅速縮水近4000億美金。而外匯儲備的數據又是每個月都會公布的，每次外匯儲備縮水的數據公布後，人們又會強化人民幣貶值的預期，帶來恐慌性的「賣出人民幣、買入美元」的行為，進一步推動人民幣貶值。
II、外匯儲備的消耗會降低基礎貨幣的數量，在當前經濟乏力的背景下，貨幣收縮會使得經濟雪上加霜。當政府動用外儲干預人民幣時，需要不斷「賣出美元、買入人民幣」，使得市場上的人民幣數量減少從而提升人民幣價值。外儲消耗吸收的是基礎貨幣，通過貨幣乘數放大後，貨幣的收縮效應會非常大，使得原本就增長乏力的經濟更加舉步維艱。
III、大部分的外儲都投資在美國的證券。當外匯儲備不斷被賣出時，美國證券的收益率會被拉高。拉大的中、美證券收益差會進一步加劇資本外流。
▌五、資本管制真的是人民幣的救世主嗎？
包括國際貨幣基金等在內的多家國際官方機構都認為「中國政府嚴格的資本管制正在生效，人民幣已經企穩」。但是，只有政府自己知道自己的苦。
盡管資本管制幫助政府一定程度上緩解了資本外流，並穩定了人民幣貶值預期。但是資本管制不是萬能的，它不僅無法堵住一切資本外流的通道，還會在損傷敵人的同時自殘一刀。
既然外儲中的49%都是通過虛假貿易順差和FDI流入國內的，那麼，現在這些資金想要回撤的時候自然也可以通過類似的非法渠道流出國外。這一點在虛假貿易方面表現尤為明顯，通過虛增進口額或虛減出口額都可以將美元資金轉移至海外。
明白了這一點，我們就更容易理解為何今年我國自香港的進口數據突然飆升，而一季度的出口數據卻大幅下滑。
虛增進口額的代表是今年4月中國自香港的進口額，它同比去年居然增長了204%。
虛減出口額的代表是今年一季度的出口額，出現大幅衰減。貿易順差一直是我們引以為豪的創匯渠道，如2015年國際貿易順差為我國創造了共3310億美元的外匯，平均每季度為830億美元。這些順差往往會通過香港這個離岸金融中心來輸送資金，這個離岸市場幾乎從來不缺美元和流動性，通過虛減出口額而留存在這個離岸中心的美元又可以在這個市場上交易出去，從而套利換取更多的人民幣回國。
這一事實殘忍地揭示了一個道理：任何一個存在套利機會的市場，常規的管制手段就無法完全生效。鐵手銬可以捆住一個人的手腳，卻無法束縛住那顆貪婪的心。資本管制可以封住一些常規的資金外流的通道，卻無法完全鎖住所有的資金出口。
更何況，即使中國政府能夠堵住所有資金外流的出口，也難免「殺敵一千、自損八百」的結局。
大部分國際資金流入中國的時候是加了杠桿的，也就是說這些資金往往是從香港的銀行或者債券市場上借過來的。如果現在這些資金出去的路都被堵死了，那就意味著香港的銀行或者債券市場拿不回他們的錢了。這樣一來，國內資本外流的問題即便能夠解決，也只是因為問題已經轉嫁給了香港。
▌六、信用債危機和債轉股成為壓垮人民幣的最後一根稻草嗎？
過去2年內，發生實質性違約的已有16家企業的共計25隻債券，其中2014年違約債券數1隻，2015年13隻，2016年前4個月內發生違約的有11隻。企業債的還款高峰集中在2016年下半年，因此接下來信用債危機集中爆發的風險真的不小。
面對信用債危機集中爆發的高風險，中國政府應對的措施無非就是兩種，兜底或者不兜底。
兜底，則意味著貨幣政策需要進一步寬松。而寬松的貨幣政策又會進一步對人民幣施壓。
不兜底，則意味著摧毀了國內信用債市場上的信用，進一步加劇資本外流的風險。尤其是在現行信用環境不透明的情況下，投資者很難分辨出公司的信用高低、企業債的風險高低，這樣一來，很多投資者會選擇逃離這個金融市場 ，資本外流將會進一步加劇。
同樣是由經濟中債務、杠桿過高引起的政府近期推出的對策之一「債轉股」，也會給人民幣帶來類似的問題。當國企實行「債轉股」後，雖然表面上來看是雙贏，但是潛在的風險實際上轉嫁到了銀行系統。同時，「債轉股」也影響到了銀行的貸款本金與利息的回收周期，這本質上就要求央行給幾大國有行輸血，否則，實行「債轉股」的銀行的資產負債表就會收縮。一輪輪的兜底下來，最終靠的還得是央行的貨幣放水政策，並最終施壓給人民幣。
▌七、潮水褪去的時候我們能做什麼？
在過去幾個季度，大量的中資企業開始奔赴海外開疆擴土，中國的海外直接投資（ODI）數據一直在持續增長。自去年第三季度至今年一季度的3個季度內的平均季度ODI高達580億美元，相比之前2年內平均每季度290億美元ODI翻了一番。
全球資本的潮水在褪去，誰也不希望自己在潮水褪去時還在裸泳。在大量中資企業已經遠走他鄉的夢醒時分，我們不能再無動於衷，是時候該醒來並做點什麼了。作為投資者，我們不妨參考格隆匯在很久之前就喊出來的資產配置策略，「把資產留在海外，將負債留在國內。」中國政府也應當時刻對資本外流與人民幣匯率保持高度的警惕性，提前備好彈葯。
㈡ 市場點評：指數縮量反彈，短期仍需震盪整固
財經新聞精選
證監會對違法違規行為保持高壓態勢 今年已罰沒逾13億元
據證監會官網最新數據統計，今年以來，證監會和地方證監局已經發布69張行政處罰決定書，合計罰沒金額13.87億元。其中，內幕交易和信披違法案件數量合計佔比超七成。
來源：央視新聞客戶端
交通運輸部：加快推動行業向數字化網路化智能化發展
據交通運輸部5月19日消息，19日，交通運輸部部長李小鵬主持召開部務會，傳達學習中央有關精神，繼續研究第二屆聯合國全球可持續交通大會籌備有關工作，審議《數字交通「十四五」發展規劃》《交通運輸支持系統「十四五」建設規劃》《「十四五」期交通運輸財務審計工作指導意見》等。會議要求，要統籌抓好重點任務落實，分工合作、協同推進，打造綜合交通運輸「數據大腦」，構建交通新型融合基礎設施網路，部署北斗、5G等信息基礎設施應用網路，建設一體銜接的數字出行網路，建設多式聯運的智慧物流網路，升級現代化行業管理信息網路，培育數字交通創新發展體系，構建網路安全綜合防範體系，確保規劃各項任務有效落實。
來源：中國證券網
頭部公募啟動自查或開會宣導 摸查旗下基金產品是否涉「舉報門」相關事項
就葉飛所述事件所涉及內容，目前已有不少公募啟動自查，摸查旗下基金經理管理產品過程中是否存在不合規行為，這其中包含不少管理規模排名前十的頭部基金公司。另外，部分基金公司已在內部發了宣導郵件，提醒投研合規操作。還有某大型公募合規部門組織投研條線進行專題通報學習，重申、強調了關於投資風險管理的要求。
來源：界面新聞
比特幣一天狂瀉上萬美元 交易平台幣安暫停提款！
5月19日，比特幣跌破40000美元/枚整數關口，仍在不停下探，截至5月19日21時08分許，比特幣跌幅擴大至25%，跌破32000美元/枚整數關口，日內超12000美元。與此同時，加密貨幣交易平台幣安發布公告稱，暫停以太坊和ERC20的提款。
來源：21世紀經濟報道
中鋼協：原料保障問題給鋼鐵行業發展帶來嚴峻挑戰
中鋼協副會長駱鐵軍強調，隨著鐵礦石、焦煤等原料產品金融屬性越來越強及外部環境的變化，原料保障問題特別是鐵礦石問題給鋼鐵行業和國家發展帶來了嚴峻的挑戰，很多原來潛在的風險正在逐一轉變成現實，產業鏈供應鏈的穩定受到了明顯的影響。
來源：格隆匯
（投資顧問 蔡 勁 注冊投資顧問證書編號： S0260611090020）
市場熱點聚焦
市場點評：指數良性調整，關注個股層面的機會
周三兩市大盤指數震盪調整，市場總成交金額較前一交易日略為放大。具體來看，滬指收盤下跌0.51%，收報3510.96點；深成指上漲0.23%，收報14484.5點；創業板上漲0.8%，收報3114.72點。
盤面上看，鋰電池股、新能源汽車股、消費電子概念股和碳中和概念股表現活躍，漲幅居前，數字貨幣概念股則表現相對較弱。從走勢上看，上證指數回踩，短期上漲導致乖離率偏大得以修復，預計指數仍以震盪整固為主。
操作上，各題材板塊之間輪動較快，不建議盲目追漲。機會上，目前市場沒有明確的主線，短期仍圍繞數字能源概念股、食品飲料股、醫美概念股、數字貨幣概念股、華為汽車概念股和疫苗概念股的作輪動的籌碼博弈，中線建議關注資源類周期股。
（投資顧問 余德超 注冊投資顧問證書編號：S0260613080021）
宏觀視點：李克強主持召開國務院常務會議 部署做好大宗商品保供穩價工作
國務院總理李克強5月19日主持召開國務院常務會議，部署做好大宗商品保供穩價工作，保持經濟平穩運行；確定優化公證服務的措施，更好便企惠民；通過《生豬屠宰管理條例(修訂草案)》。
會議指出，今年以來，受主要是國際傳導等多重因素影響，部分大宗商品價格持續上漲，一些品種價格連創新高。要高度重視大宗商品價格攀升帶來的不利影響，貫徹黨中央、國務院部署，按照精準調控要求，針對市場變化，突出重點綜合施策，保障大宗商品供給，遏制其價格不合理上漲，努力防止向居民消費價格傳導。一要多措並舉加強供需雙向調節。二要加強市場監管。三要保持貨幣政策穩定性和人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定，合理引導市場預期。
來源：中國政府網
點評：受主要是國際傳導等多重因素影響，部分大宗商品價格今年以來持續上漲。此次國常會部署做好大宗商品保供穩價工作，有助於保持經濟平穩運行，但對大宗商品期貨價格，則可能帶來一定的壓制，進而對相關板塊的個股帶來一定的利空。
（投資顧問 蔡 勁 注冊投資顧問證書編號： S0260611090020）
醫葯行業：重視印度疫情下的產業變革，長期看好原料葯轉型CDMO的成長潛力
原料葯板塊2021年4月區間漲跌幅為8.57%，基本跟隨申萬醫葯指數上漲，原料葯板塊估值（市盈率，TTM整體法，剔除負值）為30.84倍。本輪印度疫情的二次爆發更加凸顯了中國原料葯整體製造產業鏈的穩定性和效率，短期來看全球增加了相關原料葯在中國的采購量如沙坦類，長期來看提升了中國在制葯產業鏈的供應商地位，尤其是在更加重視長期供應穩定性的CDMO方面，因此我們更加看好原料葯轉型CDMO的成長潛力，在行業產能擴張和技術積累的雙重帶動下，未來有望形成歐美+印度雙轉移疊加帶來的行業超預期增長。
來源：國海證券研報
點評：長期來看，中國原料葯產業是中國醫葯新製造的核心方向之一，具有自身升級與承接全球產業鏈轉，移的雙重成長性，向更高端化創新葯CDMO迭代發展的邏輯清晰，護城河不斷提高，從周期性行業向成長性行業過渡，且2020年是原料葯行業新一輪產能建設密集落地期，2021年有望開始集中貢獻利潤，因此看好2021年原料葯行業迎來戴維斯雙擊。
（投資顧問 余德超 注冊投資顧問證書編號：S0260613080021）
新股申購提示
江蘇博雲申購代碼301003，申購價格55.88元
重點個股推薦
參見《早盤視點》完整版（按月定製路徑：發現-資訊-資訊產品-資訊-早盤視點；單篇定製路徑：發現-金牌鑒股-早盤視點）